Gospodarka Polski

Bardzo dobre wyniki PKB za drugi kwartał

•  Wzrost PKB w II kwartale 2006 r. wyniósł 5,5%, zgodnie z naszą prognozą. Siłą napędową wzrostu był przede wszystkim popyt krajowy, który zwiększył się o 5,1%, a eksport netto miał również umiarkowanie pozytywny wpływ (0,4 pkt proc.).
•  Wzrost konsumpcji prywatnej był bardzo bliski naszym oczekiwaniom i wyniósł 4,9% r/r (nieznaczne spowolnienie z 5,2% w I kwartale). Dużą (pozytywną) niespodziankę sprawiły nakłady inwestycyjne, które wzrosły o 14,4%, co było najszybszym tempem wzrostu od ośmiu lat i niemal dwukrotnie wyższym od 7,4% zanotowanego w I kwartale 2006 r. Skala poprawy sugeruje, że ożywienie aktywności inwestycyjnej jest dość szeroko zakrojone, co jest pozytywnym sygnałem dla dalszych perspektyw rozwoju gospodarczego. Nieco gorsze informacje o tempie wzrostu gospodarczego płyną z danych wyrównanych sezonowo – systematyczne spowolnienie od kilku kwartałów.
•  Szacunki dotyczące wydajności i jednostkowych kosztów pracy w II kwartale 2006 r. na podstawie danych o wzroście zatrudnienia (1,7%) i płac (4,7%) w całej gospodarce wskazują na znaczną poprawę. Wzrost wydajności pracy przyspieszył do 5,3% r/r (z 2,9%), a JKP nieco spadły po czterech z rzędu kwartałach wzrostu. Co prawda JKP na podstawie danych o zatrudnieniu na podstawie BAEL pokażą zapewne pewien wzrost, jednak z pewnością będzie on wolniejszy niż średnia z ostatnich czterech kwartałów (2,5%). Ogranicza to obawy o ryzyko dla celu inflacyjnego w średnim terminie, tym bardziej że deflator PKB był w drugim kwartale tylko nieco powyżej zera, na poziomie 0,2% r/r (w pierwszym kwartale był ujemny).
•  Od jakiegoś czasu twierdzimy, że możliwe jest osiągnięcie w tym roku tempa wzrostu PKB rzędu 5% i dane za II kwartał to potwierdzają. Choć w drugiej połowie roku wzrost PKB będzie nieco wolniejszy z powodu efektu wyższej bazy statystycznej, to powinien utrzymać się w okolicy 5%.

Świetne wyniki firm w II kwartale

•  Dane o wynikach finansowych przedsiębiorstw niefinansowych w pierwszym półroczu pokazały, że zysk netto polskich firm w II kwartale wyniósł 18,9 mld zł wobec 12 mld zł w pierwszych trzech miesiącach roku. O ile kwartalny wzrost jest typowym zjawiskiem sezonowym, to wynik był również wyraźnie lepszy niż w II kwartale 2005 r. (wzrost o 36,1% r/r).
•  Zarówno przychody, jak i koszty wzrosły w tempie dwucyfrowym, ale – co istotne – po raz pierwszy od końca 2004 r. wzrost dochodów był szybszy niż kosztów – odpowiednio 13,1% r/r wobec 11,9% r/r. W pierwszym półroczu 2006 r. rentowność obrotu netto podniosła się do 4,5% z 4,0% w analogicznym okresie 2005 r.

Początek III kwartału również bardzo dobry

•  Produkcja przemysłowa w lipcu 2006 r. zwiększyła się o 14,3% r/r. Wynikało to w znacznej mierze ze wzrostu w przetwórstwie przemysłowym (15,6% r/r), podczas gdy wzrosty produkcji w górnictwie i kopalnictwie oraz w zaopatrywaniu w energię elektryczną, gaz i wodę były słabsze (wyniosły odpowiednio 8,1% r/r i 3,1% r/r).
•  Sezonowo dostosowany wzrost produkcji wyniósł w lipcu 2006 r. 14,1% r/r (13,8% r/r w czerwcu i 11,8% r/r w I połowie roku). Pewnym rozczarowaniem były słabsze od oczekiwań dane o produkcji budowlano-montażowej, ale trzeba pamiętać, że ta zmienna ulega z miesiąca na miesiąc bardzo dużym wahaniom. Patrząc na 3-miesięczną średnią ruchomą rocznej dynamiki widać, że trend wzrostowy został utrzymany. Co prawda wzrost sprzedaży detalicznej w lipcu 2006 r. był nieco poniżej oczekiwań, jednak trudno uważać wzrost o 11% r/r za rozczarowujący. Lipcowy wynik, wraz z mocnym wzrostem produkcji przemysłowej, sugeruje całkiem obiecujący początek III kwartału, jeśli chodzi o aktywność ekonomiczną.
•  Roczna stopa wzrostu sprzedaży była taka sama jak średnia w pierwszej połowie roku kiedy to tempo wzrostu PKB przekroczyło 5%. W lipcu 2006 r. wystąpił dwucyfrowy wzrost we wszystkich składnikach sprzedaży detalicznej (wyjątkiem był sektor pojazdów mechanicznych ze wzrostem wynoszącym 6,7% r/r). Oznacza to szeroko zakrojony wzrost popytu konsumpcyjnego.
•  Realny wzrost sprzedaży detalicznej był ponownie tylko trochę niższy niż nominalny i wyniósł 10,8% r/r. Potwierdziło to słabą presję na wzrost cen.

Solidny wzrost płac i zatrudnienia

•  Średnie wynagrodzenie w sektorze przedsiębiorstw zwiększyło się w lipcu 2006 r. o 5,6% r/r. Takie tempo wzrostu płac potwierdza tendencję obserwowaną od kilku miesięcy, tj. stopniowe przyspieszanie wzrostu wynagrodzeń. Jednak równoczesne umocnienie aktywności gospodarczej oznacza, że wzrost płac nadal nie przekracza znacząco tempa wzrostu wydajności pracy.
•  Średnie zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw wzrosło o 3,3% r/r (kolejny rekord). W lipcu 2006 r. fundusz wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw zwiększył się nominalnie aż o 9,1% r/r (realnie o 7,9%), co sugeruje, że szybki wzrost konsumpcji prywatnej powinien się utrzymać.
•  Szybki wzrost zatrudnienia jest głównym powodem spadku stopy bezrobocia. W lipcu 2006 r. do 15,7% z poziomu 16%, co oznacza najszybszy spadek w ujęciu rocznym od 1998 r. (2,2 pkt proc.).

Korzystna koniunktura w sierpniu

•  Wskaźniki koniunktury gospodarczej za sierpień pokazały dość podobne wyniki jak w kilku poprzednich miesiącach. Poziom wskaźników pozostał bez większych zmian w porównaniu z lipcem. Roczne tempo wzrostu było najwyższe w budownictwie (+14 pkt) i bardziej umiarkowane w handlu detalicznym i przetwórstwie przemysłowym (odpowiednio +4 i +3 pkt).
•  Przedsiębiorcy z sektora budowlanego i przetwórstwa przemysłowego oczekiwali wzrostu zamówień, produkcji, zatrudnienia oraz poprawy sytuacji finansowej, natomiast firmy zajmujące się handlem detalicznym były bardziej sceptyczne, oczekując niższej sprzedaży i pogorszenia sytuacji finansowej. Niemniej jednak naszym zdaniem dwucyfrowy wzrost sprzedaży detalicznej (podobnie jak produkcji) ma szansę utrzymać się w kolejnych miesiącach.

Czynniki jednorazowe

•  Dane o lipcowej inflacji przyniosły dużą niespodziankę dla rynku. Ceny konsumpcyjne nie zmieniły się w porównaniu z czerwcem, co przełożyło się na przyspieszenie rocznej inflacji do 1,1% z 0,8%. Źródło negatywnej niespodzianki inflacyjnej leżało w kategorii rekreacja i kultura (wzrost o 3,4% m/m) oraz w kategorii łączność (1,9% m/m). Ceny żywności spadły o 1,5% m/m, natomiast ceny w transporcie zwiększyły się o 1% m/m.
•  Te same czynniki były odpowiedzialne za wzrost większości miar inflacji bazowej. Średni wzrost czterech miar inflacji bazowej (inflacja netto, CPI po wyłączeniu cen o największej zmienności i cen paliw oraz CPI po wyłączeniu cen kontrolowanych) wyniósł 0,4 pkt proc. Najuważniej obserwowana przez rynek inflacja netto zwiększyła się w lipcu do 1,3% r/r z 1% r/r miesiąc wcześniej.
•  Warto jednak zwrócić uwagę na piątą miarę inflacji bazowej, czyli 15% średnią obciętą, która wyklucza znaczne, zazwyczaj jednorazowe wzrosty cen w niektórych kategoriach. Ta miara zwiększyła się tylko o 0,1 pkt proc. do 1% r/r z 0,9% r/r miesiąc wcześniej, co pokazuje, że fundamentalna presja na ceny pozostaje bardzo słaba. Poza tym warto odnotować, że średni poziom wszystkich miar inflacji bazowej wynosi mniej niż 0,8% r/r, podczas gdy cen inflacyjnych NBP wynosi 2,5% +/– 1 pkt proc.
•  Kolejna niespodzianka była związana z publikacją prognozy inflacji Ministerstwa Finansów na sierpień (wzrost do 1,5%), co miałoby być spowodowane głównie wzrostem cen żywności. My spodziewamy się nieco niższej inflacji w sierpniu (1,3%), jednak wpływ suszy na inflację już w sierpniu oznacza, że zmieni się dalsza ścieżka inflacyjna – ok. 2% na koniec roku, powyżej 2,5% w I kw. 2007 r. Jednak po ustąpieniu tych efektów inflacja powinna spaść poniżej 2,5% na koniec 2007 r., a inflacja netto nie powinna wzrosnąć w tym okresie znacząco powyżej 2%.

PPI powyżej oczekiwań

•  Ceny producenta wzrosły w lipcu 2006 r. o 0,7% m/m podwyższając roczny wskaźnik cen do 3,5%, co było znacznie powyżej średniej oczekiwań rynkowych (3%). Wydaje nam się, że obserwowane ostatnio wzrosty wskaźników inflacji nie zmieniają znacząco oceny perspektyw inflacyjnych, gdyż wynikają głównie z czynników przejściowych i jednorazowych.
•  Wzrost inflacji PPI nastąpił głównie w wyniku wzrostu cen w sektorze wydobywczym, podczas gdy ceny w sektorze przetwórczym, pomimo pewnego przyspieszenia w ostatnich miesiącach, pozostają umiarkowane. Ponadto, przyspieszenie rocznej inflacji PPI wynika w pewnym stopniu z efektu bazy statystycznej. Fundamentalna presja cenowa w polskiej gospodarce pozostaje dość słaba, choć zapewne ożywienie gospodarcze przyczyni się do wzrostu cen w najbliższym czasie.