Gospodarka Polski

Wzrost PKB przyspieszył dzięki ożywieniu popytu krajowego

• Wzrost PKB w I kwartale 2014 r. wyniósł 1,1% kw/kw i był to najlepszy wynik w Unii Europejskiej (na równi z Węgrami). W ujęciu rocznym wzrost PKB wyniósł 3,4% i był lepszy od oczekiwań.

• Największą niespodzianką był wzrost inwestycji, który wyniósł 10,7% r/r (najszybszy wzrost od połowy 2008 r.). Konsumpcja prywatna przyspieszyła do 2,6% r/r, a popyt krajowy urósł łącznie o 3% r/r, najszybciej od trzech lat. Wzrost eksportu również był solidny (7,6% r/r), chociaż wkład eksportu netto do wzrostu spadł do 0,5%, najniższego poziomu od II kwartału 2011 r., co wynikało z przyspieszenia importu (6,9% r/r).

Czy odbicie w inwestycjach jest trwałe?

• Szybki wzrost inwestycji był prawdopodobnie częściowo spowodowany przez efekty jednorazowe (pogoda była dużo lepsza niż rok wcześniej, a tymczasowa możliwość odliczania VAT na samochody „z kratką” zwiększyła zakupy pojazdów). Ale naszym zdaniem, nawet po uwzględnieniu tych efektów, inwestycje zaczęły już wyraźnie odbijać i ożywienie będzie kontynuowane w kolejnych kwartałach. Sygnalizuje to kilka czynników. Po pierwsze, średni stopień wykorzystania mocy produkcyjnych w polskich firmach rośnie i powrócił już do poziomu przedkryzysowego (według NBP 81,4% w I kwartale 2013 r., czyli najwyżej od III kwartału 2008 r.), co w przeszłości pociągało za sobą mocny wzrost inwestycji. Po drugie, firmy zgłaszają wysoki popyt na kredyty inwestycyjne (wzrost o ok. 9% r/r w okresie styczeń–kwiecień). Ponadto dane GUS pokazują, że wydatki na maszyny i narzędzia (zwykle największa część wydatków inwestycyjnych firm) wzrosły w I kwartale 2014 r. o solidne 9,9% r/r (najszybciej od I kwartału 2012 r.). Ta część wydatków inwestycyjnych nie była podatna na zaburzenia ani przez pogodę, ani zmiany podatkowe, co zdaje się potwierdzać, że efekty jednorazowe nie były jedyną przyczyną zaskakująco dobrych wyników I kwartału 2014 r. Ciekawe jest również to, że według danych odsezonowanych już dwa ostatnie kwartały 2013 r. pokazywały całkiem wysokie stopy wzrostu nakładów inwestycyjnych (ok. 2% kw/kw w III i IV kwartale 2013 r.).
• W II kwartale 2014 r. wzrost inwestycji najprawdopodobniej nie będzie równie wysoki jak w I kwartale i spowolni do ok. 4% r/r (efekt pogodowy i podatkowy się nie powtórzą). Ale kolejne kwartały powinny przynieść, naszym zdaniem, jego dalsze przyspieszenie. W drugiej połowie roku do popytu inwestycyjnego sektora prywatnego dołączy stopniowe ożywienie inwestycji publicznych. Ministerstwo Finansów założyło w Programie Konwergencji, że inwestycje sektora publicznego wzrosną w tym roku o ponad 5% r/r po dwóch latach mocnych spadków.

Konsumpcja prywatna wspierana przez rynek pracy

• Wzrost konsumpcji prywatnej w I kwartale 2014 r. (2,6% r/r) był, naszym zdaniem, mniej więcej spójny z ożywieniem obserwowanym na rynku pracy i trendami widocznymi w danych o sprzedaży detalicznej. Na początku II kwartału tendencje na rynku pracy są wciąż pozytywne. Zatrudnienie stopniowo rośnie (w kwietniu średnie zatrudnienie w sektorze firm wzrosło o 0,7% r/r, ale z danych BAEL wynika, że liczba pracujących wzrosła nawet o ok. 2% r/r). Wzrost płac jest również solidny – spodziewamy się, że po tymczasowym spowolnieniu w kwietniu do 3,8% r/r, wynikającym z efektu bazy, kolejne miesiące pokażą przyspieszenie płac. A zatem wzrost dochodów gospodarstw domowych pozostanie przyzwoity (zwłaszcza realnie, gdyż inflacja pozostaje niska), co dalej powinno wspierać wydatki konsumpcyjne.
• Wskaźniki optymizmu konsumentów również poprawiły się znacząco w ostatnich miesiącach (w maju indeks wyprzedzający osiągnął czteroletnie maksimum), pokazując, że konsumenci coraz śmielej wydają pieniądze na zakupy.
• Spodziewamy się, że wzrost konsumpcji prywatnej jeszcze przyspieszy w kolejnych kwartałach. Jednak nie przekroczy znacząco 3%. Zatem dynamika konsumpcji pozostanie wyraźnie mniejsza niż przed kryzysem (5–6% r/r lub nawet wyżej).

Polski handel zagraniczny wciąż ma się dobrze...

• Popyt krajowy uległ wzmocnieniu na początku roku. Jednocześnie popyt zagraniczny pozostał istotnym czynnikiem wzrostu gospodarczego w Polsce. Eksport (według danych NBP, w euro), urósł o ok. 9,1% r/r w I kwartale 2014 r. i prawie o 11% r/r w marcu.
• Dane GUS jasno pokazują, że słabnący handel z rynkami wschodnimi (wskutek konfliktu między Rosją a Ukrainą i pogarszającego się wzrostu gospodarczego w tych krajach) został z nawiązką skompensowany przez szybką ekspansję eksportu do Europy Środkowej i Zachodniej. Jak widać, polskie firmy wciąż wykazują się wysoką zdolnością adaptacji do zmian otoczenia makroekonomicznego i starają się skorzystać z ożywienia gospodarczego w strefie euro (jak dotąd z sukcesem).

... i zdobywa rynki w strefie euro

• Szczegółowe dane z krajów strefy euro pokazują, że import polskich produktów rósł szybko nawet w okresie przedłużającej się recesji. Polskie produkty są atrakcyjne dla europejskich konsumentów (efekt substytucyjny), a słabość popytu krajowego w Polsce w ostatnich dwóch latach zachęciła polskie firmy do intensywnego szukania możliwości zbytu. Dlatego w ostatnich latach import strefy euro z Polski rósł znacznie szybciej niż łączny import, a polskie firmy zdołały zwiększyć swój udział w rynkach europejskich (np. w Niemczech).

Czy wskaźniki wyprzedzające sugerują spowolnienie?

• Jakkolwiek dostępne statystyki handlu zagranicznego malują całkiem optymistyczny obraz popytu zewnętrznego, jednak większość wskaźników wyprzedzających wprowadziła ostatnio nieco niepewności jeśli chodzi o perspektywy na nadchodzące miesiące. Indeks PMI dla polskiego przemysłu spadł w maju trzeci raz z rzędu z imponujących 55,9 pkt w lutym do zaledwie 50,8 pkt. Spadek został zanotowany przez wszystkie komponenty, włączając nowe zamówienia eksportowe. Również wskaźniki koniunktury obliczane przez GUS spadły w maju, po wcześniejszym mocnym wzroście.
• Już w poprzednim numerze sugerowaliśmy, że polski PMI wydawał się zbyt wysoki w porównaniu z tempem ożywienia. Jednak teraz wskaźnik zbliżył się do neutralnego poziomu 50 pkt, co jest już niepokojące. Obecny poziom indeksu jest wciąż mniej więcej spójny ze wzrostem produkcji przemysłowej o ok. 5% r/r, ale kontynuacja trendu spadkowego PMI w kolejnych miesiącach sugerowałaby, że ożywienie słabnie.
• Naszym zdaniem odczyty w najbliższych miesiącach będą bardzo istotne i pokażą, czy mamy do czynienia z rzeczywistym trendem spadkowym aktywności czy tylko z tymczasowym pogorszeniem nastrojów, prawdopodobnie wywołanym kryzysem na Ukrainie.
• Jak sugerowaliśmy w poprzednich raportach, wydaje się, że wpływ napięć na wschodzie na polską gospodarkę będzie raczej ograniczony, przynajmniej tak długo, jak strefa euro pozostanie na ścieżce ożywienia. Wciąż jesteśmy optymistyczni, jeśli chodzi o perspektywy polskiego eksportu (dwucyfrowe tempo wzrostu eksportu liczonego w euro możliwe w kolejnych kwartałach). Spodziewamy się bowiem dalszego przyspieszenia wzrostu w strefie euro i utrzymania szybkiego, ponad 2% tempa wzrostu w Niemczech.

CPI nisko, ale deflacja nam nie grozi

• Inflacja spadła w kwietniu 2014 r. do 0,3% r/r, znacznie poniżej prognoz. Największą niespodzianką był niski wzrost cen żywności, ale inflacja bazowa po wyłączeniu cen żywności i energii również spadła, do 0, 8% r/r. Dwie inne miary inflacji bazowej również są bliskie zera i najniżej w historii. To wskazuje na kontynuację bezinflacyjnego ożywienia. Wygląda na to, że inflacja będzie potrzebowała więcej czasu, niż dotychczas sądziliśmy, by powrócić do celu NBP.
• Nie wydaje nam się, by Polsce groziła deflacja, jako że popyt krajowy rośnie w siłę. Nawet gdyby CPI pozostało w okolicach zera do jesieni (ujemny odczyt w lipcu nie jest wykluczony), to tempo wzrostu cen zacznie według nas przyspieszać przed końcem roku.