Gospodarka Polski

Osłabienie konsumpcji, ożywienie inwestycji w IV kwartale 2011 r.

•  Według wstępnych danych GUS wzrost PKB w Polsce w 2011 r. wyniósł 4,3%. Popyt krajowy ogółem wzrósł o 3,8%, spożycie indywidualne zwiększyło się o 3,1%, a inwestycje wzrosły o 8,7%.

•  Na podstawie danych rocznych szacujemy, że wzrost PKB w IV kwartale wyniósł 4,1% r/r, co było zgodne z naszymi oczekiwaniami. Pewnym zaskoczeniem była jednak struktura tego wzrostu.
•  Wzrost spożycia indywidualnego spowolnił do zaledwie 2% r/r, a spożycia ogółem w jeszcze większym stopniu, do ok. 1% (co jest najniższym tempem wzrostu tej kategorii, od kiedy dostępne są kwartalne statystyki PKB, czyli od 1995 r.). Odzwierciedla to efekt zatrzymania pozytywnych tendencji na rynku pracy widocznego od połowy 2011 r., a także zacieśnienia fiskalnego. Oba czynniki będą nadal negatywnie oddziaływały na popyt konsumpcyjny w 2012 r.
•  Jednocześnie wzrost nakładów inwestycyjnych brutto zanotował kolejny kwartał wyraźnego przyspieszenia, do niemal 11% r/r (najwyższa dynamika od II kwartału 2008 r.). Podtrzymujemy opinię, że mocne ożywienie inwestycji to w coraz większym stopniu efekt wzrostu aktywności w sektorze prywatnym (czego potwierdzeniem jest ciągle przyspieszający wzrost zadłużenia firm z tytułu kredytów inwestycyjnych – w grudniu niemal 28% r/r). Nadal jednak uważamy, że w obliczu większej niepewności globalnej, ostrożniejszej polityki kredytowej banków i malejącej skali projektów infrastrukturalnych finansowanych ze środków publicznych wzrost inwestycji wyraźnie spowolni w 2012 r.
•  W IV kwartale 2011 r. wyraźnie skurczyło się ujemne saldo wymiany z zagranicą, którego dodatni wkład do dynamiki PKB był jednak nieco mniejszy, niż zakładaliśmy, i wyniósł niespełna 1 pp. Poprawa salda handlu zagranicznego będzie, naszym zdaniem, kluczową składową wzrostu PKB w tym roku, podczas gdy wzrost popytu krajowego ulegnie mocnemu wyhamowaniu.

Czy pozostaniemy odporni na spowolnienie za granicą?

•  Mimo wyraźnego spowolnienia obserwowanego za granicą (według wstępnych danych niemiecka gospodarka wyhamowała w IV kwartale 2011 r. mocniej niż prognozowano, kurcząc się o 0,25% kw/kw) grudniowe wyniki polskiego przemysłu ponownie były lepsze od prognoz. Wyrównany sezonowo wzrost produkcji przyspieszył w grudniu do najwyższego poziomu od roku (9,5% r/r).
•  Bardzo dobre wyniki zanotowało też budownictwo, gdzie wzrost produkcji po korekcie sezonowej (20,5% r/r) był w grudniu najszybszy od kwietnia 2007 r. Umiarkowane wyhamowanie wzrostu widoczne było za to w sprzedaży detalicznej (8,6% r/r nominalnie, 4,2% realnie), choć w dużej części wynikało ono z wysokiej bazy grudnia 2010 r. (mocny wzrost sprzedaży przed zapowiedzianą podwyżką VAT).
•  Pierwsze dane za 2012 r. również były dość dobre. Zaskakująco mocny wzrost zanotował indeks PMI, rosnąc do najwyższego poziomu od 6 miesięcy. Po raz pierwszy od 8 miesięcy wzrosły zamówienia eksportowe. Pozytywnym sygnałem było też odbicie w górę wskaźnika wyprzedzającego OECD dla Polski, choć w tym przypadku trudno przesądzać o odwróceniu trendu, gdyż dane mogą być znacząco rewidowane.
•  Dobre wskaźniki koniunktury były spójne z informacjami płynącymi z głównych światowych gospodarek, gdzie zanotowano poprawę indeksów aktywności ekonomicznej w przemyśle i usługach. Lepsze od oczekiwań wyniki z końca 2011 r. oraz pozytywne sygnały z badań koniunktury wskazują na pewne ryzyko w górę dla prognoz wzrostu gospodarczego na 2012 r. Naszym zdaniem jak na razie są to zbyt kruche podstawy do zmiany centralnego scenariusza. Dane za styczeń najprawdopodobniej również będą dość pozytywne (szybki wzrost produkcji i sprzedaży) i dopiero w informacjach za luty–marzec będziemy dopatrywać się solidnych podstaw do ewentualnej zmiany prognoz.

Odwrócenie poprawy na rynku pracy

•  Grudzień 2011 r. przyniósł wyhamowanie dynamiki zatrudnienia w sektorze przedsiębiorstw do 2,3% r/r (spadek o 0,2% m/m) z 2,4% r/r miesiąc wcześniej. W grudniu zatrudnienie w sektorze przedsiębiorstw zmniejszyło się aż o 12 tys. etatów, co było największym miesięcznym spadkiem od czerwca 2009 r. Znaczne redukcje miejsc pracy miały miejsce w przetwórstwie (6 tys.) i w budownictwie (4 tys.). Na koniec 2011 r. w firmach pracowało 5503 tys. osób, nieznacznie tylko więcej (o 2 tys.) niż w styczniu, zatem nastąpiło całkowite odwrócenie poprawy na rynku pracy, obserwowanej w pierwszej połowie roku. Mimo wszystko cały 2011 r. był dla rynku pracy korzystniejszy niż poprzedni rok – zatrudnienie wzrosło średnio o 3,2% wobec 0,8% w 2010 r.
•  Stopa bezrobocia rejestrowanego wzrosła w grudniu do 12,5% (12,4% rok wcześniej). Liczba bezrobotnych na koniec roku wyniosła 1983 tys. osób, z czego 1588 tys. to osoby uprzednio pracujące (wzrost o 2,5% r/r), natomiast 394 tys. to osoby wchodzące na rynek pracy (spadek o 2,7% r/r). Te dane pokazują, że maleje przypływ nieaktywnych zawodowo do siły roboczej, a firmy redukują zatrudnienie, przygotowując się na spowolnienie gospodarcze. Podobny obraz wyłania się z danych BAEL, według których bezrobocie na koniec roku wyniosło 9,9% (wobec 9,6% w grudniu 2010 r.), a zasób siły roboczej w całym roku wzrósł średnio o 1% wobec 2,3% w 2010 r.
•  Wzrost przeciętnych wynagrodzeń w sektorze przedsiębiorstw w grudniu 2011 r. wyniósł 4,4% r/r, poniżej stopy inflacji, co oznacza spadek realnych płac o 0,3% r/r. W skali miesiąca wynagrodzenia wzrosły o 9%, co wynikało m.in. z płatności premii świątecznych. Uwzględniając dane o płacach i zatrudnieniu w firmach, szacujemy, że fundusz płac wzrósł o 6,8% r/r w ujęciu nominalnym oraz o 2,1% r/r w ujęciu realnym. Dane te są wciąż wspierające dla popytu konsumpcyjnego.

Inflacja wciąż wysoko...

•  W grudniu 2011 r. wskaźnik inflacji CPI obniżył się do 4,6% r/r z 4,8% r/r miesiąc wcześniej. W skali miesiąca ceny konsumentów wzrosły o 0,4%. Największy wpływ na kształtowanie się cen ogółem miał wzrost cen żywności, paliw oraz kosztów związanych ze zdrowiem (kontynuacja efektu zmian związanych z cenami leków refundowanych). Średnio w całym roku ceny konsumenta wzrosły o 4,3% wobec wzrostu o 2,6% w 2010 r.
•  Inflacja bazowa po wyłączeniu cen żywności i energii wzrosła do 3,1% r/r i jest najwyższa od kwietnia 2002 r.
•  Wzrost cen produkcji sprzedanej przemysłu spowolnił w grudniu o 8,1% r/r z 9,1% r/r. W skali miesięcznej przyrost wyniósł 0,3% (spadek dynamiki rocznej był skutkiem efektu wysokiej bazy z grudnia 2010 r.) Wysoka inflacja PPI jest skutkiem słabego złotego i wysokich cen surowców.

... ale w kolejnych miesiącach będzie spadać

•  Początek 2012 r. powinien przynieść dalszy spadek CPI, co będzie efektem splotu kilku czynników. Po pierwsze, do obniżenia rocznej dynamiki inflacji przyczyni się wysoka baza z ubiegłego roku, kiedy to ceny wzrosły znacząco pod wpływem podwyżki VAT. Po drugie, umocnienie złotego obserwowane w ostatnich tygodniach powinno nieco złagodzić presję na wzrost cen towarów importowanych (w tym surowców i paliw). Po trzecie, istotny dla poziomu inflacji w pierwszych miesiącach roku będzie termin zatwierdzenia przez URE wniosku PGNiG o podwyżkę taryf gazowych. Wbrew wcześniejszym przewidywaniom podwyżka nie weszła w życie od początku roku i może zacząć obowiązywać dopiero od marca lub kwietnia.
•  Nadal jest mało prawdopodobne, aby w tym roku udało się zbić inflację do celu, ale jeżeli w marcu CPI zbliży się do 3,5%, a dane ze sfery realnej potwierdzą hamowanie aktywności ekonomicznej, retoryka RPP może ulec istotnej zmianie.